贵州茅台干的事一句话：「全球最赚钱的白酒公司，卖的是无可替代的飞天茅台」。
它主营酱香型白酒：核心大单品飞天53%vol是宴请、礼赠、收藏的「硬通货」，品牌力在中国消费市场无出其右；茅台酒贡献85.7%收入，系列酒（王子/1935/汉酱/赖茅）占14.3%。赚钱能力极其夸张——毛利率90%上下、净利率近50%、ROE超32%，2025年净利823亿。商业模式本质是「品牌税」：成本极低的粮食+水，卖出千元单价，且终端长期供不应求。但2025年它遇到了上市以来最大考验：营收净利首次双降，高端消费需求走弱让这家「印钞机」增速熄火。
卖高端白酒 + 直营渠道变革。收入来源：
市值约1.564万亿、股价1251.24元、PE约19.0倍（历史低位区）——市场买的是「品牌护城河 + 估值修复 + 股东回报」。盯紧4个变量：
白酒正处于「深刻的周期性与结构性调整」中——这是茅台官方自己的定性：
一句话概括：贵州茅台 = 全球顶级现金奶牛(毛利90%/ROE32%) × 行业深度调整(12年首次半年净利降) × 提价+回购+直销改革 × 估值历史低位。左侧价值标的，分批长线配置，破局信号=飞天批价企稳。
宏观面以「扩内需、促消费」为主基调，商务与大众消费场景政策温和托底；白酒属可选消费，直接政策红利有限
国企改革与市值管理要求下，茅台作为央企控股龙头持续推进市场化改革（提价、回购注销、i茅台直营），符合监管导向
风险：消费税改革预期与宏观消费力恢复节奏是主要政策面不确定项
白酒行业仍处深度调整期：商务宴请与礼赠需求走弱（2026Q2为传统淡季且需求同比下滑），行业整体去库存、批价承压
公司官方将行业环境定性为「深刻的周期性与结构性调整」，并主动放弃披露年度业绩增长目标、管理层多次提「不唯指标」——龙头对形势的判断即是行业冷暖的标尺
风险：若宏观消费力恢复不及预期，行业调整周期可能拉长；次高端与区域酒企出清加剧价格竞争
白酒行业绝对龙头：飞天茅台品牌力无可替代，2026H1毛利率89.7%、ROE(2025)32.53%、净利率超50%，盈利质量全球顶级
产品结构：茅台酒777.24亿(85.69%)+系列酒129.34亿(14.26%)；直销收入2025年845.43亿(+12.96%)已超批发代理，渠道改革成效显现
隐忧：2025年系列酒收入-9.76%成为拖累，产品结构下移致吨价承压（2026H1毛利率同比-1.7pct）；产能释放滞后（新增产能2026年才释放）
风险：品牌护城河深厚但增长引擎放缓，高端消费景气度决定基本面弹性
历史轨迹：2022营收1275.54亿/归母627.17亿 → 2023营收1505.60亿/归母747.34亿 → 2024营收1741.44亿/归母862.28亿 → 2025营收1688.38亿(-1.21%)/归母823.20亿(-4.53%)，上市以来首次年度双降
2026H1营业总收入922.78亿(+1.3%)、归母445.17亿(-1.95%)——增收不增利，十二年来首次半年报净利下降；Q2单季归母172.74亿(约-6.9%)、营收约-5.1%，Q1微增后Q2压力集中
利润承压主因：系列酒结构调整、销售费用大增（2025年72.53亿/+28.62%）、税金及附加率上升；对冲项：2026-03-31飞天提价（合同价+8.6%），预计全年增厚表端营收/归母约2%
风险：行业调整期需求疲弱，若提价传导不及预期或Q3-Q4动销继续走弱，全年业绩仍存下修压力
2026-03-31飞天茅台提价：销售合同价1169→1269元(+8.6%)、自营零售价1499→1539元(+2.7%)——2023年11月以来首提合同价、8年来首提零售价，随行就市、彰显龙头信心，预计增厚2026年利润约2%
回购注销：上半年累计回购218.86万股并注销，总股本12.52亿→12.50亿股，集团持股比例升至54.50%；2025年度每股股利51.98元，高分红延续
渠道变革：i茅台平台上半年收入超2025全年3倍，直销占比过半、经销商预付款半年减六成——「全面向C」战略落地，飞天零售指导价沿用八年的1499元退出历史
风险：提价后批价能否企稳是关键（散茅批价此前一度贴近零售价）；股东结构变动（中央汇金/证金退出前十大）带来情绪扰动
量价配合: 近20日涨日平均量/跌日平均量=1.16（偏多）
量能状态: 量比1.28(近5/20日均量)、当前量/60日均量111%
OBV(20日): 走平（净方向量 +253 万股当量）
糯高粱、小麦与水等农产品原料，成本占比极低、供应充足
坤沙工艺多次取酒、基酒需五年以上陈贮，产能受地理与时间刚性约束
商务宴请、礼赠、收藏等高端消费场景，直营化（i茅台）提升吨价
| 维度 | 评分 | 判定依据 |
|---|---|---|
| 供给弹性 | ★★☆☆☆ 2/5 | 基酒五年陈贮周期，产能扩产极慢、供给刚性极强 |
| N阶传导 | ★★★★☆ 4/5 | 品牌定价权极强，成本与提价可充分向终端传导 |
| 瓶颈紧张度 | ★★★☆☆ 3/5 | 高端需求走弱致批价承压，但供给刚性仍在 |
| 机构盲区 | ★☆☆☆☆ 1/5 | 43家机构覆盖、100%买入，机构密集无预期差 |
| 地缘杠杆 | ★☆☆☆☆ 1/5 | 纯内需消费，无地缘与进出口变量 |
| 风险维度 | 风险描述 | 等级 |
|---|---|---|
| 白酒行业深度调整延续 | 商务宴请与礼赠需求走弱、批价持续承压 | 高 |
| 系列酒拖累与提价传导不畅 | 系列酒2025年-9.76%、提价后批价企稳是关键 | 中 |
| 年份 | 营收 | 增速 | 归母净利润 | 增速 | EPS | ROE |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 2022 | 1275.54 | - | 627.17 | - | 49.93 | - |
| 2023 | 1505.6 | +18.04% | 747.34 | +19.16% | 59.49 | 34.1% |
| 2024 | 1741.44 | +15.66% | 862.28 | +15.38% | 68.64 | 36.1% |
| 2025 | 1688.38 | -1.21% | 823.2 | -4.53% | 65.66 | 32.53% |
| 分产品 | 收入 | 占比 | 同比 |
|---|---|---|---|
| 茅台酒 | 777.24亿 | 85.69% | 2025全年1465亿/+0.39% |
| 其他系列酒 | 129.34亿 | 14.26% | 2025全年222.75亿/-9.76% |
| 其他业务 | 0.45亿 | 0.05% | — |
| 分地区 | 收入 | 占比 | 同比 |
|---|---|---|---|
| 国内收入 | 896.66亿 | 98.86% | 内需主导 |
| 国外收入 | 10.37亿 | 1.14% | 海外占比小 |
| 年度 | 营收 | 增速 | 归母净利润 | 增速 | EPS |
|---|---|---|---|---|---|
| 2026E | 1786.75 | +3.85% | 847.42 | +2.94% | 67.79 |
| 2027E | 1870.14 | +4.67% | 894.03 | +5.5% | 71.52 |
| 2028E | 1975.36 | +5.63% | 949.98 | +6.26% | 75.99 |